本文摘要：当前，预示着外汇占款增量趋势性上升以及中国经济“新的常态”，其作为货币建构主渠道的情况也不会再次发生转变，基础货币投入渠道开始显得更为多元化，央行货币政策工具箱的结构性工具将原本就越多，大大提升货币政策有效性和主动性。

当前，预示着外汇占款增量趋势性上升以及中国经济“新的常态”，其作为货币建构主渠道的情况也不会再次发生转变，基础货币投入渠道开始显得更为多元化，央行货币政策工具箱的结构性工具将原本就越多，大大提升货币政策有效性和主动性。　　近日，有消息称之为央行通报五大行，将在近期分别向每家做到1000亿元的SLF(常备借贷便捷)，期限为3个月，性质类同基础货币的投入，近似于降准0.5个百分点。

所谓常备借贷便捷就是商业银行或金融机构根据自身的流动性市场需求，通过资产抵押的方式向中央银行申请人授信额度的一种更为必要的融资方式。由于常备借贷便捷获取的是中央银行与商业银行“一对一”的模式，因此，这种货币操作者方式更加看起来自定义化融资和结构化融资。　　事实上，“常备借贷便捷”并非中国首创，世界很多国家的中央银行都在用于这种货币操作者模式，比如美联储的定期拍卖会便捷、日本银行的补足贷款便捷等。其中美联储的定期拍卖会便捷等货币创意工具在应付2008年金融危机期间充分发挥了大力起到，协助美国顺利走进金融危机的泥沼。

　　央行使用了SLF操作者，而非全面降准或降息等货币工具，指出央行依然在防止使用“强刺激”或实施全面严格政策，而是采行“总量平稳，存量优化”的货币调控模式。事实上，就货币存量而言，中国信贷规模当前居于全球第一，中国广义货币(M2)大约为美国的1.5倍，是世界第一货币发售大国;M2与GDP之比超过2，远超过日本的1和美国的0.7。但问题在于，商业银行中长期贷款所占到比重偏高，超过55%以上，银行的闲置资金并不充足，商业银行或金融机构普遍存在着“较短存长贷”现象，资产负债期限的错配必要引起商业银行的流动性风险，因此必须短期货币工具来调整流动性。

　　其与必要降准或降息这样的总量工具比起，时间期限为3个月(期限为短期)，天然嵌入了货币投入回拨机制。3个月以后否之后投入，主动权在货币当局，这大大增加了货币政策的主动性、灵活性和前瞻性。此外，如果说目前结构性货币政策是新的常态经济下的一种应付，货币政策市场化框架的确认与转型尚能不成熟期;那么，可以确认的显性趋势则是，过去依赖外汇占款投入基础货币的方式正在再次发生转变。　　央行近期数据表明，中国8月末金融机构外汇占款环比增加311亿元。

外汇占款自5月开始经常出现上升趋势，6月环比经常出现负增长，7月金融机构外汇占款经常出现一段时间回落，但8月现身负增长。更加多的信号指出，随着美国QE政策调整引起的全球货币金融周期的拐点来临，人民币资产和货币扩展的内外环境正在再次发生趋势性转变，利用中美利差、人民币债券远期汇率测算的无风险套利空间明显收窄，未来外汇占款可能会持续上升，这将大大转变仍然以来以外汇占款居多渠道的货币建构机制，意味著中国主要依赖外汇占款投入基础货币的经济周期早已完结，中国必须创意政策工具来调节“水位”的上升。因此，央行5000亿元SLF首先目的是对冲外汇占款的资金缺口。

　　第二个目的，央行通过获释短期流动性需要稳定短期市场融资利率，进而转录金融机构配备信贷等持久期资产的动力，意图减少实体融资成本。不过，否需要有效地减少实体融资成本还须要更进一步仔细观察。因为，融资成本的减少，也要综合实地考察资金市场需求末端和供给末端，考虑到实体融资市场需求偏弱，货币供给科内生性膨胀，且经济上行压力较小，短期虽然有可能入手市场资金利率，但长年利率各不相同信用的风险溢价水平，尤其是不受商业银行资产负债表状况影响，5000亿元流动性能无法几乎流向实体经济，尤其是确实流向小微企业，“三农”等末梢循环。　　2014年又是融资大年，前期债务届满压力十分大，并且集中于届满使信用风险和流动性风险增大，高利率环境下的“去杠杆”也不会增大实体经济存量的债务压力。

再行再加，中国长年利率不受美国10年期国债收益率风向标影响。近期，全球不受美联储政策调整信号影响，实际利率大幅度走高。以10年期美债为事例，从月初的2.35%泡泡到近日的2.6%，减少实体融资利率绝非易事。　　将近一年多来，央行不会相继实施新的融资工具，并撬动资金存量，同时为短期和中期利率构成“利率锚”。

前世纪末，央行发售PSL，就是作为基础货币投入的最重要渠道，同时填补了再行贷款信用风险低的问题;另一方面，PSL利率可以作为政策利率基准，通过调整PSL利率引领市场利率，并使得货币政策由数量锚向利率锚的转型过程中。由于PSL的抵押品以贷款居多，因此，不会希望银行投入表内贷款，结果就是既补足基础货币，也需要希望银行资产扩展，起着边际货币建构的起到。此外，央行可以通过调整商业银行以及金融机构超额准备金和超储率影响利率和流动性，或者效仿发达国家的非常规作法，调整债券市场结构，如重新启动国债市场来入手存量流动性，使得基础货币投入渠道更为多元化、多样化。因此，可以预期，央行将更加频密用于结构性货币工具，货币主动性将大大强化。

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